锂：电动化时代的“白色石油”

锂从矿物资源出发，主要应用电池领域

锂是天生的电池金属，具长期需求刚性。从产业链来看，锂的上游包括矿石锂和卤水锂两种天然矿产资源锂。中游主要是从 矿产资源中提取锂元素，生产锂化工产品，以碳酸锂、氢氧化锂、氯化锂等化合物形式存在。下游应用于电池、陶瓷和玻璃、 润滑剂等生产制造领域。锂是元素周期表中最轻及密度最小的固体元素，也是自然界中标准电极电势最低、电化学当量最大、 最轻的金属元素，是锂电池最不可缺少的原材料。

锂资源矿石以多种类型分布

锂资源矿床以多种形式存在，盐湖占比超6成。全球锂资源矿床主要分为硬岩型锂矿和盐湖卤水。硬岩型锂矿分为伟晶岩型和 沉积岩型，其中锂辉石、锂云母矿属于伟晶岩型，黏土锂矿属于沉积岩型。据美国密歇根大学2010年统计，含锂卤水型矿床 占全球锂资源的66%，伟晶岩型占26%，沉积岩型占8%。

矿石提锂和盐湖提锂互为补充

矿石提锂和盐湖提锂各有所长，互为补充。矿石提锂勘察成本高，但技术成熟稳定，能生产出品质优良的锂盐产品。与矿石 提锂相比，盐湖提锂成本低，但前期盐田建设投入大。盐湖提锂易受天气影响，原料品位低，物料处理量大，锂的回收率低， 因此盐湖提锂扩张速度相对缓慢。 分类型来看，盐湖生产碳酸锂更具成本优势。盐湖提锂直接生产碳酸锂后，需要专门的生产线和净化装置采用苛化法生产氢 氧化锂，因此，盐湖生产氢氧化锂成本优势并不大。

矿石提锂和盐湖提锂互为补充

盐湖提锂主要分为吸附法、煅烧浸取法、萃取法和膜法等。世界盐湖提锂的主流工艺是盐田浓缩-沉淀法。而针对我国盐湖 高镁锂比的特点，吸附法提锂技术具有成本低、锂收率高、无污染等优点，是目前我国盐湖提锂产能最大的技术路线之一。

供应端：全球锂资源逐步扩产

全球锂矿资源集中度高

全球锂矿集中度高。 据 USGS数据，截至2021年，全球金属锂资源量达到8900万吨，74%集中于玻利维亚、阿根廷、智利、 美国、澳洲。南美锂三角合计占比高达56%，中国锂资源总量全球位列第六，占比约6%。2021年全球金属锂产量为10.25 万吨，同比增加20.65%。 全球锂矿资源以澳矿、南美盐湖为主。 矿山资源主要分布在澳大利亚，盐湖锂资源主要分布在南美“锂三角区”、美国西部 地区和中国青藏地区。澳洲的锂辉石矿依旧是全球锂盐的主要原料来源，2021年预计澳洲矿山和南美盐湖碳酸锂供应全球占 比约87%。

国内盐湖提锂发展空间广阔

我国锂资源以盐湖为主。据我国自然环保部发布的《中国矿产资源报告 2019》显示，2018年国内硬岩锂潜在资源量为878 万吨（锂辉石），卤水锂潜在资源量为 9250 万吨（LiCl），折合10632万吨LCE。盐湖锂资源主要集中在青海和西藏，青 海察尔汗盐湖是我国规模最大的锂资源产地 。我国锂资源结构中，卤水盐湖占比70%以上。相比于南美盐湖，我国盐湖镁锂 比高，提锂难度大。 目前国内碳酸锂制备以硫酸法为主。分工艺来看，目前我国碳酸锂有效产能中，大多为矿石提锂，锂精矿硫酸提锂工艺较为 成熟，占比达到75%。因此随着贫锂卤水资源提取碳酸锂技术的突破，我国盐湖提锂发展空间广阔。

全球碳酸锂供应：南美和其他地区增速较快

2021-2025全球锂资源供应（折合碳酸锂）CAGR为31.63%。我们预计2022年全球有效供给约73.79万吨LCE，同比增加 28.09%。2021-2025年全球碳酸锂供应量由2021年的57.61万吨LCE增加至2025年的172.94万吨LCE，CAGR为31.63%。 南美和其他地区碳酸锂增速较快。2021-2025年南美碳酸锂产量CAGR达到27.78%。其他地区碳酸锂产量同样快速增长， 2021-2025年CAGR高达103.92%，主要是非洲刚果金项目的预期投产和津巴布韦Bikita持续扩产。全球碳酸锂供应或呈现 多点开花。

矿石提锂未来新增供应有限

矿石提锂产能出清，未来新增供应有限。2021年澳矿7座矿山仅有4座贡献产量。而疫情和此前低迷的锂价限制了锂矿的资本 开支，锂资源企业放缓扩张进度。市场研究机构基准矿物情报表示，锂资源从勘探至最终投产一般需要4～8年的时间，处理 矿石并将其转化为化学品（即氢氧化物和碳酸盐）的设施需要 2～3年才能建成。因此目前尚未进入开发的锂矿项目至2025 年也难以投入供给。 澳洲矿山被长协锁定，2022年碳酸锂产量预计为31.68万吨LCE。假设按照生产1吨碳酸锂平均消耗8吨锂精矿（6%）来计 算，预计澳洲碳酸锂产量从2021年的24.92万吨LCE增加至2025年的59.94万吨LCE，CAGR为24.54%。

南美盐湖提锂新增产能投放不及预期

南美盐湖提锂新增产能投放不及预期。未来碳酸锂新增产能的空间主要来自盐湖提锂。但2020-2021 年受疫情影响，多个 盐湖建设及扩产延后，预计将于2022H2-2023H1进入市场。盐湖建设周期较长，南美地区基建薄弱、政策风险等因素也一 定程度上限制了南美盐湖新增产能的释放。 南美盐湖逐渐放量，2022年碳酸锂产量预计为23.30万吨LCE。预计南美盐湖碳酸锂产量从2021年的17.61万吨LCE增加至 2025年的46.95万吨LCE，CAGR为27.78%。

需求端：新能源汽车驱动高速增长

碳酸锂维持紧平衡

从供需平衡表可以看到，若乐观情况下按既定产能规划投产，全球碳酸锂供需紧张自2023年或有所缓解，但仍处于紧平衡。 国内碳酸锂开工率偏低的原因在于资源禀赋限制，锂资源品位较低，部分矿山有冬休期，部分盐田、结晶池等泄漏较严重从 而达不到设计产能。

全球碳酸锂需求高速增长，动力电池和储能电池高增

预计2021-2025年碳酸锂需求高速增长。假设碳酸锂工业应用需求以5%的增速进行增长。经我们测算预计碳酸锂终端需求 从2021年的53.96万吨LCE增长至2025年的168.27万吨LCE，CAGR为32.89%。 需求增量主要来自动力电池和储能电池。2021-2025年动力电池CAGR为47.11%，储能电池CAGR为77.49%。而消费电 池需求在3C市场饱和下增速放缓。。

锂电池占碳酸锂需求比例达70%以上

碳酸锂最主要的应用是作为锂电池的锂源。碳酸锂位于锂盐产业链中游，是锂电池正极材料的关键原料，决定其电化学性能， 主导电池的能量密度和安全性能。据USGS数据，2020年锂消费结构中电池应用占比达到70%（电池级碳酸锂），其中动 力电池、消费电池和储能电池分布占比37%、30%、4%。其次锂矿物可直接用作工业领域，例如陶瓷和玻璃应用中的精矿 （工业级碳酸锂）。据USGS数据，2021年锂消费结构中电池应用占比达到74%。

新能源车快速发展，带动动力电池碳酸锂需求

新能源车的增长具有确定性。政策面全面支持，“十四五规划”中明确提出，2025 年电动化率达到 20% 。我国新能源车销 量高速增长，2021年销售352.05万辆，同比增长157.48%，渗透率提升至13.40%。2022年1-9月新能源车渗透率已提升 至23.47%。乘联会秘书长崔东树预计2022年我国新能源汽车销量为650万辆，同比增长84.63%。新能源车的高速增长对锂 电池需求带来驱动。

新能源汽车景气向好带动动力电池装车量高速增长。2021年我国动力电池装车量为154.50GWh，同比增速达到142.77%。 其中磷酸铁锂电池和三元电池装车量占比分别为52%和48%。

新能源汽车成为碳酸锂需求最主要来源，预计2025年达到115.16万吨LCE。在锂用量上，1GWh磷酸铁锂电池生产平均需 要625吨碳酸锂。在三元电池中，1GWh容量的电池平均需要684吨碳酸锂。据高工产业研究院（GGII）数据，2021年全球 动力电池装机量约292.13GWh，同比增长114%。我们预计2025年全球动力电池装机量为1485GWh，产量为1782GWh， 折合碳酸锂用量为115.16万吨LCE。

消费电池是碳酸锂需求的重要补充

续航要求提高，消费电池需求持续增长。随着消费电子持续普及，消费锂电池需求保持增长。消费锂电池主要是钴酸锂电池， 1Gwh钴酸锂电池消耗约800吨碳酸锂。随着消费者对消费电子续航里程需求的提高，预计未来消费电子碳酸锂资源需求将保 持稳步增长。 消费电池是碳酸锂需求的重要补充。预计消费电子出货量低速增长，2022年消费电池碳酸锂需求为10.69万吨LCE，2025 年达到13.68万吨LCE。

储能成为碳酸锂需求新的增长点

储能打开碳酸锂增长新空间。随着新能源电力的发展，电化学储能凭借其布置灵活，调节速度快的优势高速增长。根据 CNESA《储能产业研究白皮书2022》，2021年全球电化学储能累计装机规模25.4GW，新增10.2GW。随着锂电池储能成 本的下降，2021年其在全球新增电化学装机规模占比已高达98%。我们预计全球新增锂电池储能装机规模2025年达到 104.93GW，2021-2025年CAGR为80%。我们预计2022年储能电池碳酸锂需求量为3.14万吨LCE，2025年为18.34万 吨LCE，2021-2025储能电池碳酸锂需求量CAGR为77%。

资源为王，头部企业优势明显

包销长协锁定上游锂矿资源

中游锂盐龙头公司通过包销锁定上游锂矿资源。锂资源的长期偏紧凸显了上游锂矿资源的战略地位，中游和下游龙头企业通 过包销长约锁定上游锂矿资源，既节约成本，又保障原材料的供应。目前商业化放量的澳洲矿山基本都被包销锁定，在市场 上流通的份额极小。此外，锂盐公司也将目标锁定其他在建矿山和盐湖。雅化集团和盛新锂能分别公告包销在建的Finniss、 Kenticha等产能，赣锋锂业加速签订包销协议。

股权收购，加速全球化布局

锂行业景气周期下，企业加速全球化布局。随着锂盐价格的快速上涨，锂盐企业进入新一轮扩产周期。龙头企业加速全球化 布局，抢占优质锂矿资源以满足扩产的原料需求。目前澳洲矿山资源基本被长协锁定，国内企业大多通过股权收购扩大资源 布局，锂矿抢购进入白热化。

收购对价上涨

交易对价成本上升。随着碳酸锂价格的上涨，锂资源交易对价同样上涨，锂行业收并购热情高位。相比较来看，由于锂盐湖 储量利用率远低于矿山，其单位储量交易对价整体上高于矿山。而国内锂资源开发确定性更高，同样享受一定的交易溢价。 在锂矿价格上涨下，拥有锂矿资源的公司整体成本可控。

Pilbara 锂精矿拍卖屡创新高，对碳酸锂价格带来强支撑

Pilbara锂精矿第十一次拍卖继续上涨。从2021年7月开始，Pilara进行了十一次锂精矿拍卖，拍卖价格逐步上涨，为碳酸锂 价格带来强支撑。2022年11月Pilara完成第十一次锂精矿拍卖，拍卖数量为5000吨，拍卖价格为7805美元/吨，较上次上升 7.58%。该价格对应单吨碳酸锂含税成本达到58.64万元/吨。

国内锂企龙头效应明显

碳酸锂生产竞争较为激烈，头部企业产能相近。从加工端来看，2022年国内碳酸锂产能为53.54万吨LCE。国内碳酸锂企业 竞争较为激烈，2022年CR3=26%，CR5=39%。拥有稳定锂原料的头部企业行业议价能力强，达到满产并积极扩充新产能。 氢氧化锂产能集中度高。从加工端来看，2022年国内氢氧化锂产能为47.33万吨LCE。国内氢氧化锂企业呈现龙头垄断， 2022年CR3高达39%。

投资分析

盐湖股份：盐湖提锂龙头

钾肥是公司“压舱石”。在供需紧平衡以及地缘政治扰动下，氯化钾价格走入上升通道，2022H2虽有所回调，仍处于高位。2022年全球钾肥实际 供需缺口达到约800万吨，钾肥景气度有望延续。公司氯化钾产能全国占比高达58%，在技术保障和规模效应下公司钾肥具备成本优势，毛利率同 行业最高，将在氯化钾价格景气周期受益。目前公司氯化钾（60%）到站价为3500元/吨，今年以来上涨9.72%。

蓝晓科技：盐湖提锂吸附分离材料龙头

蓝晓科技是国内吸附分离材料龙头，企业随着盐湖提锂订单不断释放，生物医药、水处理、节能环保等领域持续增长，公司发展进入快车道。盐湖提锂增长强劲，镍镓提取放量在即。新能源汽车行业蓬勃发展持续带动锂资源需求,。近年，蓝晓科技在盐湖贫锂卤水资源提取碳酸锂的核 心吸附剂与工艺技术上取得双突破，前期实施的藏格、锦泰一期、五矿一期三个盐湖提锂项目均已顺利投产，同时锦泰二期、五矿二期、国能 矿业、金海锂业、西藏珠峰、金昆仑锂业等项目持续落签。除锂外，公司镓镍铀等金属提取也均实现产业化，在下游需求驱动下，未来有望逐 步放量。

藏格矿业：钾锂双轮驱动，资源多点布局

受益钾肥高景气度。在供需紧平衡以及海外地缘政治扰动下，氯化钾价格走入上升通道。2022H2虽有所回调，目前仍处于高位。2022年全球 钾肥实际供需缺口达到约800万吨，钾肥景气度有望延续。公司是国内第二大氯化钾生产企业，目前200万吨/年产能具备规模效应，在钾肥景 气高位下业绩有望进一步提升。